Banca Națională a României a dat publicității minuta ședinței de politică monetară a Consiliului de administrație al BNR din luna aprilie a.c. În document se arată că, în cadrul ședinței, Consiliul de administrație a discutat și a adoptat decizia de politică monetară pe baza datelor și analizelor privind evoluțiile macroeconomice, financiare și monetare curente și de perspectivă prezentate de direcțiile de specialitate și a altor informații interne și externe disponibile.

Rata inflației, creștere ușoară

Membrii Consiliului s-au referit în primele intervenții la evoluția recentă a inflației. S-a arătat că rata anuală a inflației a reintrat în teritoriul pozitiv în luna ianuarie a.c. și a crescut apoi în februarie la 0,2%, marginal peste nivelul prognozat. Pe lângă efectul de bază asociat reducerii cotei standard a TVA la 20%, evoluția a reflectat impactul revenirii în devans a dinamicii anuale a prețurilor LFO la valori pozitive, pe fondul condițiilor climaterice nefavorabile ce au prevalat la nivel european în debutul acestui an. Influențe opuse, dar de dimensiuni inferioare au exercitat reducerea cotei standard a TVA la 19% și eliminarea supraaccizei la combustibili, începând cu 1 ianuarie a.c., precum și eliminarea taxelor nefiscale în luna februarie, afectând prioritar dinamica prețurilor administrate.

În ceea ce privește componenta de bază a inflației, membrii Consiliului au remarcat că, în timp ce rata anuală a inflației CORE2 ajustat s-a mărit, conform prognozei, la 0,91% în februarie, aceeași măsură a inflației de bază, calculată prin eliminarea impactului reducerii cotei standard a TVA, și-a continuat scăderea observată începând cu noiembrie 2016, ajungând în februarie la 1,09%, de la 1,21% în decembrie 2016. S-a observat că reducerile tarifelor polițelor RCA operate în intervalul noiembrie 2016 – ianuarie 2017 explică doar în parte această decelerare, mai ales în condițiile prezumatei acumulări a presiunilor inflaționiste ale factorilor fundamentali, în particular a celor decurgând din poziția ciclică a economiei. S-a considerat că, în contextul dat, o potențială cauză suplimentară o constituie efectele indirecte întârziate ale prețurilor scăzute din trecut ale petrolului și ale altor materii prime, manifestate inclusiv pe calea importurilor sporite de bunuri de consum. A fost, de asemenea, avansată și discutată eventuala scădere a senzitivității inflației de bază la deviația PIB față de nivelul său potențial.

Accelerare peste așteptări a creșterii economice în T4 2016

În acest context, membrii Consiliului s-au referit la accelerarea peste așteptări consemnată de creșterea economică în trimestrul IV 2016 – la 4,7%, dinamică anuală, de la 4,3% în trimestrul precedent – implicând o probabilă redeschidere, mai amplă decât cea anticipată, a excedentului de cerere agregată. S-a arătat că, spre deosebire de trimestrele anterioare, exportul net a deținut în acest interval principalul rol în creșterea ritmului activității economice, iar cererea internă, pe cel secund. S-a remarcat, totodată, contribuția mult crescută adusă de variația stocurilor la dinamica anuală a PIB, de natură să contrabalanseze scăderea aportului consumului privat și al consumului administrației publice, precum și intrarea în teritoriul negativ a contribuției formării brute de capital fix, în principal ca urmare a declinului construcțiilor inginerești. S-a observat, de asemenea, că, din perspectiva formării PIB, determinanții accelerării creșterii economice au fost serviciile și impozitele nete pe produs, contribuția sectorului serviciilor la dinamica anuală a PIB consolidându-și astfel poziția dominantă.

Membrii Consiliului au remarcat că, pe ansamblul anului 2016, PIB a crescut cu 4,8%, reprezentând cel mai înalt ritm din perioada post-criză. Evoluția a fost însă însoțită de majorarea deficitului bugetar la 2,4% din PIB, de la 1,4% din PIB în anul anterior, precum și de adâncirea deficitului de cont curent la 2,3% din PIB, de la 1,2% în 2015. S-au observat în acest context creșterea „deficitelor gemene”, dar și faptul că finanțarea deficitului de cont curent este asigurată integral din investiții străine directe și fonduri europene.

Deficit considerabil de forță de muncă în anumite sectoare de activitate

În discuțiile referitoare la evoluțiile de pe piața muncii s-a arătat că efectivul salariaților din economie și-a accelerat ușor creșterea în trimestrul IV, iar rata șomajului a continuat să scadă, atingând în ianuarie a.c. un nou minim istoric. Membrii Consiliului au remarcat penuria tot mai evidentă de forță de muncă cu care se confruntă angajatorii din anumite sectoare de activitate, menționând și intențiile solide de angajare relevate pentru perioada următoare de unele sondaje de specialitate. S-a observat, totodată, că dinamica anuală a câștigului salarial mediu net pe economie s-a reaccelerat sensibil în ianuarie a.c., după relativa temperare pe care a consemnat-o în trimestrul IV 2016 inclusiv pe seama efectului de bază asociat evoluției salariilor din sectorul bugetar. Și ritmul anual de creștere a costurilor salariale unitare din industrie s-a majorat în prima lună a anului – în condițiile în care plusul de dinamică a productivității a fost considerabil depășit de cel al costurilor cu forța de muncă –, prelungirea acestei tendințe fiind de examinat inclusiv din perspectiva competitivității prin preț a exporturilor românești. S-a arătat însă de către unii membri ai Consiliului că tendința de creștere a salariilor ar putea contribui la reducerea emigrației în zona puțin calificată și în cea înalt calificată. De asemenea, unii membri ai Consiliului au menționat că în perioada 2012-2017 au fost create circa 700 de mii de noi locuri de muncă, în mare majoritate în sectorul privat, inclusiv prin potențiale schimbări în structura producției, implicit prin realocări de forță de muncă între sectoarele economiei.

Dinamică accelerată a creditului acordat sectorului privat în februarie 2017

Membrii Consiliului au analizat apoi condițiile monetare reale. S-a apreciat că acestea și-au păstrat caracterul acomodativ în trimestrul I 2017, în condițiile creșterii cursului de schimb al leului și a ratei anuale a inflației, concomitent cu menținerea cvasi-constantă a randamentului mediu al depozitelor noi la termen, dar și cu relativa majorare a ratei medii a dobânzii la creditele noi în primele două luni ale anului.

A fost evidențiată, de asemenea, accelerarea de dinamică înregistrată de creditul acordat sectorului privat în luna februarie, în principal pe seama avansului împrumuturilor noi ale societăților nefinanciare. Creditele noi pentru consum și-au încetinit însă creșterea, posibil și ca urmare a înăspririi standardelor de creditare aferente acestui segment. S-a subliniat că, în condițiile în care componenta în lei și-a continuat creșterea alertă, iar cea în valută și-a atenuat marginal declinul în termeni anuali, ponderea în total a creditului în lei a urcat în februarie la 57,7%. Această evoluție certifică îmbunătățirea transmisiei politicii monetare și contribuie la atenuarea riscurilor la adresa stabilității financiare și, în general, la creșterea robusteții economiei. Unii membri ai Consiliului au remarcat că evoluția creditării în ansamblu nu este îngrijorătoare, iar în cazul în care pe unele segmente ale creditării se vor observa dezechilibre, va fi analizată oportunitatea aplicării unor măsuri macroprudențiale.

Perspective de creștere ușoară a inflației în următoarele luni

În discuțiile privind evoluțiile viitoare, membrii Consiliului au observat că actuala proiecție pe termen scurt reconfirmă perspectiva accelerării ușoare a inflației în următoarele luni. Se reconfirmă, totodată, rămânerea ratei anuale anticipate a inflației semnificativ sub limita de jos a intervalului țintei în luna iunie a.c., la un nivel doar marginal superior celui prognozat anterior, reflectând revizuirea în sens ascendent a dinamicii probabile a prețurilor LFO, și, în sens opus, a ritmului anticipat de creștere a prețurilor combustibililor. S-a observat că perspectiva imediată a inflației este compatibilă cu traiectoria previzionată a ratei anuale a inflației evidențiată de cea mai recentă prognoză pe termen mediu a BNR, publicată în Raportul asupra inflației din februarie a.c.; această traiectorie reintră în interiorul intervalului de variație al țintei în trimestrul IV 2017 – plasându-se la 1,7% în decembrie –, pentru ca în 2018 să urce în jumătatea superioară a intervalului și să tindă apoi spre limita lui de sus, pe fondul epuizării efectelor one-off ale reducerilor/eliminărilor de impozite indirecte, accize și taxe nefiscale și al intensificării presiunilor inflaționiste ale cererii agregate și ale costurilor unitare salariale.

Membrii Consiliului au remarcat apoi că perspectiva imediată a inflației CORE2 ajustat este aproape neschimbată, chiar și în contextul reconfirmării previziunilor privind creșterile trimestriale ale PIB din prima parte a anului 2017, implicând, în condițiile accelerării peste așteptări a creșterii economice în trimestrul IV 2016, o expansiune mai alertă a excedentului de cerere agregată pe orizontul scurt de timp. S-a observat totodată că, în raport cu trimestrul IV 2016, creșterea economică este așteptată să decelereze în termeni anuali în semestrul I, dar într-o măsură sensibil mai mică decât în cea mai recentă prognoză pe termen mediu. Din perspectiva evoluțiilor recente ale indicatorilor cu frecvență ridicată, principalul determinant al creșterii economice în trimestrul I 2017 se prefigurează a fi cererea de consum, secundată de revenirea contribuției exportului net, în timp ce contribuția formării brute de capital fix ar putea rămâne negativă, dar în scădere față de trimestrul anterior.

În evaluarea membrilor Consiliului, actualul context sporește incertitudinile și riscurile în ambele sensuri la adresa celei mai recente prognoze pe termen mediu a inflației, dată fiind și natura revizuirilor suferite de previziunile pe termen scurt ale inflației și ale creșterii economice, inclusiv în condițiile unei scăderi a senzitivității inflației de bază la deviația PIB față de nivelul său potențial.

S-a apreciat că riscuri semnificative sunt generate de potențiala conduită viitoare a politicii fiscale și a celei de venituri și de structura probabilă a cheltuielilor publice. Membrii Consiliului au subliniat, de asemenea, riscuri similare ca sens ce rezultă din tendința de ameliorare a balanței riscurilor la adresa perspectivei creșterii economice globale și din zona euro/UE, în condițiile continuării redresării economiilor dezvoltate și ale revigorării comerțului global, precum și ale îmbunătățirii perspectivei economiilor emergente majore, inclusiv ca urmare a creșterii cererii de materii prime și a prețurilor acestora.

Relevante au fost considerate însă și riscuri de sens opus decurgând din potențiala implementare a unor măsuri menite să asigure încadrarea deficitului bugetar în plafonul de 3% din PIB, precum și din posibila prelungire a nivelului scăzut al absorbției fondurilor europene în contextul noului cadru financiar multianual al UE. Unii membri ai Consiliului au semnalat, de asemenea, riscuri în sens descendent la adresa creșterii economice și a inflației din zona euro și pe plan global, generate de calendarul electoral din zona euro, negocierile pentru Brexit și de incertitudinile legate de perspectiva arhitecturii UE pe termen lung. Acestora li se alătură riscuri similare induse de caracterul unor politici economice potențial implementate de noua administrație a SUA și de tensiunile geopolitice. Prețul la țiței nu este clar ce tendință va urma, au observat unii membri ai Consiliului.

Necesitatea unui mix echilibrat de politici macroeconomice în vederea protejării stabilității macroeconomice și a consolidării economiei

În opinia membrilor Consiliului, riscuri în ambele sensuri semnificative continuă să genereze și acțiunea factorilor pe partea ofertei, o eventuală abatere a acesteia de la coordonatele anticipate nefiind însă de natură a afecta durabil anticipațiile pe termen mediu. Pe orizontul apropiat de timp, ele au ca principală sursă incertitudinile sporite privind ajustările viitoare ale prețurilor administrate – cu precădere cele aferente procesului de dereglementare a pieței energiei –, dar și perspectiva prețului internațional al petrolului și a prețurilor LFO. Au fost, de asemenea, menționate potențialele riscuri la adresa cursului de schimb induse, pe de o parte, de conduita curentă și viitoare a politicii fiscale și a celei de venituri și, pe de altă parte, de evoluțiile de pe piețele financiare internaționale și din regiune, influențate major de deciziile de politică monetară ale băncilor centrale relevante. În acest context s-a subliniat de către mai mulți membri ai Consiliului necesitatea unui mix echilibrat de politici macroeconomice în vederea protejării stabilității macroeconomice și a consolidării economiei; s-a exprimat, de asemenea, opinia că politica monetară nu poate să echilibreze sau să contrabalanseze slăbiciuni în alte domenii, fără ca o asemenea abordare să conducă la un mix suboptimal de politici.

Pe termen lung, perspectivele de convergență cu zona euro rămân plauzibile, cu condiția creșterii stocului de capital și dezvoltării infrastructurii

Unii membri ai Consiliului consideră că pe termen scurt România are creștere economică mare, inflație ținută sub control, șomaj scăzut și stabilitate financiară. Pe termen lung, perspectivele de convergență cu zona euro rămân plauzibile, cu condiția creșterii stocului de capital și dezvoltării infrastructurii. Pe termen mediu, însă, există unele incertitudini legate de riscurile fiscale, în principal, pe fondul creșterii deficitului în ani de creștere economică peste potențial.

În aprecierea membrilor Consiliului, contextul analizat justifică menținerea conduitei actuale a politicii monetare, în vederea asigurării stabilității prețurilor pe termen mediu, într-o manieră care să contribuie la realizarea unei creșteri economice sustenabile. Astfel, Consiliul de administrație al BNR a decis în unanimitate menținerea ratei dobânzii de politică monetară la nivelul de 1,75%; totodată, Consiliul de administrație a decis în unanimitate menținerea la +/– 1,5 puncte procentuale a coridorului simetric format de ratele dobânzilor la facilitățile permanente în jurul ratei dobânzii de politică monetară, continuarea gestionării adecvate a lichidității din sistemul bancar, precum și menținerea nivelurilor actuale ale ratelor rezervelor minime obligatorii aplicabile pasivelor în lei și, respectiv, în valută ale instituțiilor de credit.